文|谷建奇

　　建设海南自贸港是以习近平同志为核心的党中央统筹国内国际两个大局，立足当前、着眼未来作出的历史性战略决策。《海南自由贸易港建设总体方案》（下称《总体方案》）和《中华人民共和国海南自由贸易港法》（下称《海南自由贸易港法》）明确支持海南自贸港分阶段放开资本项目，推进非金融企业外债项下完全可兑换，鼓励在海南自贸港向全球符合条件的境外投资者发行地方政府债券，有序推进海南自贸港与境外资金自由便利流动。探索地方政府、金融机构、非金融企业面向境外发行债券支持海南自贸港建设，十分必要且现实可行，应予积极推进。

　　推动海南自贸港面向境外发行债券条件成熟

　　一是境内主体面向境外发债路径已成熟。自1987年中国银行首次在伦敦发行2亿美元浮动利率债券以来，我国境内主体面向境外发债的路径和模式逐渐成熟。根据外汇局统计数据，截至2020年末，我国各类主体外债余额24008亿美元，负债率为16.3%，债务率为87.9%，短期外债与外汇储备的比例为40.9%，明显低于国际公认安全线。从监管环境看，我国针对发行外债的监管政策不断优化完善，国家发展改革委、人民银行、国家外汇管理局先后印发文件，明确取消发行外债额度审批，实行事前备案登记、事后信息报送机制，并实施全口径跨境融资宏观审慎监管政策，进一步畅通境外发债资金回流渠道；从发债主体看，境内发债主体涵盖了财政部、人民银行、银行业金融机构、央企国企、优质民企等主体，其中，财政部、人民银行分别实现了在境外常态化发行国债、央行票据；从发行市场看，境内主体先后开拓了中国香港、伦敦、纽约、新加坡、巴黎、东京等国际资本市场，随着金融基础设施互联互通，境外发债可实现“多地托管、多地上市”，投融资渠道进一步丰富。

　　二是地方政府面向境外发债成为新趋势。自2015年《预算法》允许地方政府发行政府债券以来，基于境外融资成本低、投资者多元化、扩大对外开放等因素考虑，国内相关省市探索面向境外投资者发行政府债券已成新趋势。2016年12月，为支持上海自贸区先行先试、推进上海国际金融中心建设，上海市财政局在上海自贸区面向区内及境外投资者发行30亿元地方政府债券，首次在地方政府债券承销团中引进外资承销商，首次在一二级市场同时面向境内外投资人双向开放，首次对标国际标准实现中英文同步信息披露。2020年2月，四川省财政厅在全国率先通过“债券通”等方式，向境外投资者分销地方债，丰富了地方债投资者类型，促进了我国债券市场及地方金融业进一步扩大对外开放。2021年10月，广东省财政厅、深圳市财政局分别在中国澳门、香港成功发行离岸人民币地方政府债券。其中，广东发行规模为22亿元，深圳市发行规模为50亿元。广东成为我国首个赴境外发行离岸地方债的省份，对促进粤港澳大湾区建设具有积极意义。

　　三是海南自贸港具有独特政策支持优势。资金自由便利流动是海南自贸港的重点开放领域，也是其重要特征和独特竞争优势，相较内地，海南自贸港主体发行外债资金回流渠道更为便利畅通。《总体方案》提出要重点围绕贸易投资自由化便利化，分阶段开放资本项目，有序推进海南自贸港与境外资金自由便利流动。其中，2025年前优先支持企业通过境外发行债券融资，将企业发行外债备案登记制管理下放至海南省发展改革部门，鼓励在海南自贸港向全球符合条件的境外投资者发行地方政府债券；2035年前允许符合一定条件的非金融企业，根据实际融资需要自主借用外债，最终实现海南自贸港非金融企业外债项下完全可兑换。《海南自由贸易港法》从中央立法层面明确，海南自贸港建立适应高水平贸易投资自由化便利化需要的跨境资金流动管理制度，分阶段开放资本项目，逐步推进非金融企业外债项下完全可兑换，推动跨境贸易结算便利化，有序推进海南自贸港与境外资金自由便利流动。

　　四是海南与国际资本具备良好合作基础。自《总体方案》印发以来，海南省财政厅、海垦控股集团等在探索面向境外投资者发行债券取得了标志性进展、积累了宝贵经验。2021年1月，海垦控股集团首次在境外资本市场发行3亿美元债券，期限为3年，票面利率为3%。其中，贝莱德基金、日兴资管、瑞银等逾百家全球机构投资者认购金额超12亿美元，实现了海南省属国有企业发行境外债券的突破，开启了国内农垦系统企业“走出去”向国际资本市场融资的先例。2021年8月，海南通过中央国债登记结算有限责任公司（下称“中债登”）发行155.2亿元地方政府债券，此次发行首次通过承销商交通银行引入境外资金投资0.5亿元。此外，德意志银行、富邦华一银行等外资银行各中标0.9亿元，进一步丰富了投资者类型、积累了与国际资本合作的经验。

　　面向境外发行债券面临的风险及防控措施

　　对于境内发债主体而言，在境外发行债券主要存在以下三类风险：

　　一是汇率风险。主要指发行外币债券后，如外币相对人民币升值，则支付债券本息时发行人将承担额外的升值成本。在实践中，如发行离岸人民币债券，则不存在汇率风险；如发行外币债券，一般可通过外汇掉期交易等方式进行套期保值，规避汇率波动风险。

　　二是利率风险。主要指发行境外债券后，当市场利率水平变动时，导致债券价格与收益率波动的风险，如果利率处于下行周期时，将导致发行人机会成本增加。事实上，就同一时期而言，境外市场利率水平普遍低于境内利率水平，在实践中还可通过发行浮动利率债券、附带可赎回权债券等，降低利率波动风险。

　　三是政策风险。主要指境内外对债券市场的监管政策发生重大调整，例如出台重要的法规、税收政策、外汇政策等，将对债券市场价格、发行规模、资金回流等造成较大影响。在实践中，一方面监管部门通过事前对发债主体资格审核、跨境融资宏观审慎监管等方式防范相关风险；另一方面需加强与人民银行、外汇局、发展改革委等部门以及境外监管机构、中介机构沟通对接，把握政策走向和发债时机。

　　面向境外发行债券的建议

　　从我国实践情况看，地方政府、金融机构、非金融企业等主体均可面向境外发行债券。结合我省实际，应当统筹发挥政银企比较优势，进一步争取政策支持，引进国际低成本资金支持海南自贸港建设。

　　一是发挥政府引领作用。探索地方政府直接在境外资本市场发行离岸地方政府债券，更有利于发挥示范引领作用，募集国际低成本资金支持海南自贸港建设，同时为省内其他发债主体提供收益率曲线参考，助力进一步提升海南自贸港知名度和影响力。可考虑借鉴广东、深圳等赴中国澳门、香港发行离岸债券试点经验，在国家核定地方债额度内，适时启动海南省赴境外发行离岸地方政府债券。从发行时机看，应统筹考虑国际国内宏观经济形势、境内外资金利率、外汇汇率等情况，适当选择发债时机、发行币种，以最大化节约发债融资成本。从发行市场看，考虑到中国香港是国际知名的自贸港和全球金融中心之一，资本自由流动且不设外汇管制，金融基础设施与国际主要资本市场实现互联互通，可探索将中国香港债券市场作为试点发行离岸债券，后续根据需要再考虑伦敦、新加坡、东京等国际资本市场。 

　　二是加大政策支持力度。银行业金融机构实力较强、信誉较高、与国际资本及相关中介机构合作经验丰富。例如，国开行等政策性银行国际信用评级与中国主权评级长期保持一致，银行业金融机构是发行境外债券、同业存单的主力军，所发行的境外美元债占中资境外美元债比例达36%。目前，《总体方案》及配套文件仅明确支持非金融企业（不含地方政府融资平台和房地产企业）、地方政府募集境外资金，对于金融机构赴境外发行债券、同业存单等并未作出专门规定，金融机构能否享受同等的发债资金进出自由化、便利化政策存在不确定性。建议加强与中央政策制定部门、监管部门沟通协调，推动在后续支持海南自贸港政策文件中，进一步明确支持海南独立法人类金融机构、国内大型金融机构驻琼分支机构发行境外债券、同业存单，并享受相关自由化便利化政策，以更好募集国际大额、长期、低息资金，支持海南自贸港重大项目及普惠民生等重点领域建设。

　　三是加强发债主体培育。目前海南金融市场融资渠道相对较为单一，省内企业与国际资本合作经验相对不足。建议搭建海南自贸港企业与国际资本常态化沟通对接平台，完善境内外承销商、律师事务所、会计师事务所、信用评级机构、托管机构、交易场所等中介机构资源库，通过专题宣讲会、政策培训会等方式，加强对海南自贸港相关企业的培育支持和政策指导，重点围绕省属国有企业、11个重点产业园区投资运营主体、“3+1”主导产业相关企业、符合政策导向的民营企业，推动更多企业赴境外发行债券，解决重点领域发展的资金瓶颈，推动在2025年底前基本形成覆盖面广、活跃度高、品种丰富、币种齐全、辐射能力强的企业跨境投融资新局面，助力海南重点产业高质量转型升级。

　　四是完善金融基础设施。从长远看，登记、托管、结算等金融基础设施是中国香港、新加坡等国际知名自贸港的发展基础和竞争优势，有利于吸引全球资金形成聚集效应，进而带动投资银行、会计、法律、信用评级、咨询等金融中介服务机构进驻海南。目前海南自贸港尚缺乏提供债券登记、托管、结算、交易的中央结算系统，国内具备相关功能的中债登、上海清算所亦未在海南设立分支机构。建议借鉴中债登在上海设立区域总部、在深圳设立分中心的成功经验，争取推动中债登、上海清算所等债券登记结算机构在设立海南区域总部或参股支持海南登记结算机构建设，并加快完善海南自贸港本外币一体化账户体系建设，在此基础上，推进与香港债务工具中央结算系统、欧洲清算银行、明讯公司等金融基础设施互联互通，以进一步畅通国际资本直接进入海南自贸港渠道，助力打造区域性资金运营中心。H

　　（作者单位：国家开发银行海南省分行）

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